Économie et Finances/Banque centrale européenne/Institutions de l'UE

Réflexions sur les décisions de la BCE le 06.09.2012

 

Mario Draghi, Président de la BCE (Flickr)

Alors qu’une semaine décisive s’annonce pour la zone euro, avec l’examen par le Tribunal constitutionnel allemand de la compatibilité du MES (Mécanisme Européen de Stabilité) avec le Grundgesetz et les élections législatives aux Pays-Bas, se tenait hier un évènement tout aussi attendu : la réunion du Conseil des gouverneurs de la Banque Centrale Européenne (BCE). En effet, après que Mario Draghi, Président de l’institution, ait déclaré fin juillet qu’il ferait « tout ce qui est nécessaire pour préserver l’euro », les investisseurs attendaient de savoir quelles actions allaient être entreprises pour mettre en œuvre cette déclaration d’intentions.

 

Les décisions de la BCE 

Lors de sa réunion, la BCE a, tout d’abord, choisi de laisser ses taux directeurs inchangés. Le taux principal de refinancement reste à 0,75%, le taux des facilités de dépôt à 0% et le taux de facilité marginale de prêt à 1,5%.

Concernant l’inflation, qui a atteint 2,6% dans la zone euro en août, le conseil des gouverneurs estime qu’elle restera au-dessus de 2% en 2012, en raison de hausses de taxes et des prix des matières premières, avant de baisser sous ce seuil l’an prochain. Rappelons que l’objectif fixé par la BCE est un taux proche de 2% à moyen terme.

La BCE a également révisé à la baisse les prévisions de croissance dans la zone euro, confirmant une récession pour 2012 et prévoyant une fourchette entre -0,4% et +1,4% pour 2013. Mario Draghi a indiqué que la reprise serait lente et progressive. Les difficultés financières de plusieurs Etats et plusieurs banques, ainsi qu’une croissance mondiale ralentissant de plus en plus, d’après les chiffres de The Economist, sont tous des facteurs pesant sur la croissance en Europe.

La banque centrale a également relevé la trop faible augmentation des prêts bancaires au secteur privé, ce qui ne favorise pas non plus la reprise économique.

Enfin, s’agissant de la décision la plus attendue et, sans doute, la plus importante, Mario Draghi a annoncé que la BCE recommencerait à racheter des obligations souveraines (c.à.d. de titres de dettes nationaux) sous certaines conditions. Ce nouveau programme est baptisé OMT (Outright Monetary Transactions en anglais).

Premièrement, et conformément aux traités, l’achat ne se fera pas sur le marché primaire, c’est-à-dire que la BCE n’achètera pas directement de la dette des Etats membres en difficulté, mais sur le marché secondaire : la BCE rachètera des obligations souveraines à d’autres investisseurs, détenteurs de ces titres.

Deuxièmement, les gouvernements des Etats ainsi soutenus contre la pression des marchés devront respecter les objectifs de réduction des déficits et de réformes structurelles fixés dans un plan d’aide cosigné avec la Commission Européenne et, en principe, le Fond Monétaire International (FMI). En effet, la BCE souhaite que,  parallèlement à son rachat d’obligations, les Etats concernés demandent formellement une aide financière, afin que le FESF (fond de solidarité temporaire) / le MES (le futur mécanisme permanent devant garantir la solidarité et la stabilité financière, qui est censé entrer en vigueur en janvier 2013) apporte également sa contribution. Alternativement, des rachats pourraient avoir lieu dans le cadre d’un « programme de précaution », sous réserve que le FESF / le MES puisse racheter de la dette souveraine sur le marché primaire.

Il est également précisé que les rachats ne concerneront que des titres d’une maturité (c’est-à-dire d’une durée) d’un à trois ans.

La BCE a, de plus, choisi de renoncer au statut de créditeur privilégié. Cela signifie qu’en cas de défaut d’un Etat, elle ne sera plus prioritaire dans le cadre de remboursements partiels.

Afin d’éviter un accroissement de la masse monétaire (c.à.d. de la liquidité) en circulation, la banque centrale retirera du marché la quantité de liquidités utilisée pour le rachat d’obligations souveraines : c’est ce que l’on nomme la « stérilisation » de la liquidité ainsi créée.

Des garanties de transparence ont également été apportées : certaines données seront publiées hebdomadairement et d’autres le seront mensuellement.

 

Comment juger ces décisions ?

La plupart des dirigeants européens ont bien accueilli la nouvelle, notamment les dirigeants espagnols et italiens. De son côté, David Cameron, Premier Ministre britannique, a même affirmé que la BCE « n’a jamais été aussi proche » de la position de Londres, tandis que Wolfgang Schäuble, ministre des finances allemand, approuvait tacitement les décisions de la BCE et reprochait à la presse allemande, assez critique, de rechercher « les gros titres ». Notons que plusieurs parlementaires allemands envisagent une saisine de la Cour de Justice de l’Union Européenne (CJUE), afin de vérifier si la décision de la BCE d’acheter des obligations souveraines sur le marché secondaire est bien compatible avec les traités européens, qui interdisent le financement monétaire de la dette par la BCE.

Au-delà des réactions parfois passionnées aux décisions d’hier prises par le conseil des gouverneurs, comment faut-il juger ces décisions ?

Je serai bref, s’agissant du maintien des divers taux directeurs à un niveau inchangé. J’estime qu’il s’agit d’une bonne décision, car dans la situation actuelle, la politique monétaire conventionnelle n’a que peu d’influence sur l’économie réelle. L’inflation étant portée par les prix des importations de produits énergétiques et par l’introduction de nouvelles taxes, une hausse des taux d’intérêts n’aurait que peu d’effet pour la modérer. Par ailleurs, une baisse des taux d’intérêts (déjà à un niveau historiquement bas, dans la zone euro) n’inciterait probablement pas beaucoup les ménages et les entreprises à investir davantage (plutôt que de placer leurs réserves à la banque), en raison du climat d’incertitude régnant actuellement.

Venons-en à la décision de racheter, sur le marché secondaire, de la dette souveraine d’Etats en difficulté financière, sous certaines conditions.

L’objectif est de faire baisser les écarts de taux d’intérêts payés par différents Etats de la zone euro, sachant que cet écart (le « spread ») a dépassé les 450 points de base (c.à.d. 4,5%) entre les obligations allemandes et italiennes à 10 ans, et les 550 points de base entre les obligations allemandes et espagnoles à 10 ans. Depuis hier, ces écarts sont tombés à environ 350 points de base pour l’Italie et 430 pour l’Espagne, ce qui reste important, mais devient plus supportable pour ces pays. Ainsi, les citoyens pourraient avoir le sentiment que les efforts d’austérité fournis commencent à produire des effets. Au passage, j’estime cela justifié, car certains pays, tels l’Italie, font face à un spread exagérément élevé, compte tenu des réformes entreprises.

Une baisse des spreads est également nécessaire pour que la politique monétaire unique pour la zone euro puisse exister. En effet, les différences entre pays sont parfois tellement considérables qu’il devient impossible pour la BCE d’adopter une décision « favorable » à l’ensemble des membres de la zone.

Par ailleurs, en contribuant à une stabilisation financière (au moins temporairement) en Europe, la BCE concoure à stabiliser l’euro. Notons que malgré la multiplication de mauvaises nouvelles financières et économiques, la monnaie unique européenne se maintenait à un niveau tout à fait acceptable, à environ 1,25 dollars US / 1 euro, ce qui témoigne que l’euro n’est pas en danger !

Toutefois, cette politique de la BCE n’est pas sans risques.

Premièrement, le risque existe que les pays bénéficiaires profitent d’un « effet d’aubaine » dû à la baisse du spread et soient tentés de ralentir le rythme des réformes. Ce risque est a priori écarté par la nécessité, pour les Etats soutenus, de respecter les objectifs fixés dans un plan d’aide négocié avec la Troïka (Commission Européenne, BCE, FMI). S’agissant du « programme de précaution », il faudrait s’assurer que les incitations à l’adoption et à l’application de réformes structurelles demeurent, ce qui devrait être le cas, selon Mario Draghi.

Deuxièmement, l’implication du FESF ou du MES suppose que le pays à soutenir n’ait pas un poids économique trop important, car les fonds dont disposent ces deux instruments ne sont pas illimités. Que ferait la BCE si un Etat demandait de l’aide et que le FESF ou le MES ne soit pas en mesure de la lui accorder ? D’un autre côté, l’implication de ces instruments d’aide permet de contraindre les gouvernements à agir, de manière à ce qu’ils ne se reposent pas uniquement sur la banque centrale.

Troisièmement, plusieurs critiques de la BCE s’inquiètent des risques d’inflation. Ces risques seront, selon Mario Draghi, évités par la « stérilisation » des liquidités injectées. La question qui demeure est : quelles liquidités seront retirées du marché ? Pour le reste, l’analyse est la même que pour les taux d’intérêts directeurs : l’inflation dépend aussi de facteurs externes sur lesquels la BCE n’a pas d’influence. Il faut simplement rester conscient que l’injection de liquidité aujourd’hui peut, si elle devient trop importante, créer une bulle qui explosera dans quelques années, ce qui serait un retour au point de départ actuel.

Quatrièmement, la BCE renonce à son statut de créditeur privilégié, ce qui évitera que les investisseurs délaissent les titres de dette des Etats dont la BCE a acheté des obligations. En revanche, cela expose davantage la BCE à des pertes. Toutefois, j’estime que les avantages l’emportent sur les inconvénients, sur ce point.

 

La balle est dans le camp des politiques (gouvernements)

 Comme l’indiquait Mario Draghi lors de sa conférence de presse, l’efficacité de l’action de la BCE, pour résoudre la crise, dépend de l’action des gouvernements. La crise ne peut être résolue par la seule politique monétaire ; il faut que les gouvernements mettent également en œuvre des réformes structurelles pour revenir à l’équilibre budgétaire (cela relève du bon sens !) et regagner en compétitivité (prix, qualité…).

La décision de la BCE de racheter des obligations souveraines permet de créer un contexte plus favorable, plus supportable, mais la résolution de la crise suppose du courage politique !

 

Pierre-Antoine KLETHI

Publicités

Laisser un commentaire

Entrez vos coordonnées ci-dessous ou cliquez sur une icône pour vous connecter:

Logo WordPress.com

Vous commentez à l'aide de votre compte WordPress.com. Déconnexion / Changer )

Image Twitter

Vous commentez à l'aide de votre compte Twitter. Déconnexion / Changer )

Photo Facebook

Vous commentez à l'aide de votre compte Facebook. Déconnexion / Changer )

Photo Google+

Vous commentez à l'aide de votre compte Google+. Déconnexion / Changer )

Connexion à %s